養(yǎng)老基金是美國資本市場最大機構(gòu)投資者
投資管理是養(yǎng)老金制度流程的中心環(huán)節(jié)，離開強大的資本市場，就不可能建立起強大有效的養(yǎng)老金體系。
當前美國養(yǎng)老制度已經(jīng)發(fā)展成一個靈活的有彈性的多支柱養(yǎng)老體系，不僅對美國社會經(jīng)濟產(chǎn)生深刻的影響，也給美國資本市場帶來了重大發(fā)展機遇。
養(yǎng)老基金大多投向股票資產(chǎn)
地方政府及企業(yè)雇主發(fā)起的DB型養(yǎng)老基金大多投向股票資產(chǎn)。以2009年為例，在州及地方政府高達2.68萬億美元的養(yǎng)老資產(chǎn)中，公司股票就占據(jù)了58.3%的比重，共同基金資產(chǎn)占比8.5%；聯(lián)邦政府養(yǎng)老金計劃中，股票資產(chǎn)占比較低，僅為9.0%。以美國最大的地方政府公共養(yǎng)老基金——加利福尼亞公共雇員養(yǎng)老基金（CalPERS）為例，2010年底其養(yǎng)老資產(chǎn)規(guī)模為2200億美元，其中股票投資占比接近70%。企業(yè)雇主DB型養(yǎng)老計劃也大半投向共同基金和股票資產(chǎn)，其總體資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)與DC型養(yǎng)老計劃非常接近。
企業(yè)DC型養(yǎng)老計劃中最具代表性的401（k）計劃參與者不僅更偏好股票資產(chǎn)，而且股票投資方式更加分散化。計劃參與者投資股票資產(chǎn)的力度與其年齡有著密切關(guān)系，一般來說，年輕參與者傾向持有更高比例的股票，年老參與者傾向持有較高比例的固定收益類資產(chǎn)。1989年，401（k）僅8%的資產(chǎn)投資于共同基金，而到2002年這一比例已攀升至45%，且絕大多數(shù)為股票型基金，同時，計劃參與者不斷通過增加混合型基金的投資來間接提高股票資產(chǎn)的比例。401（k）直接投資的股票（主要是計劃發(fā)起人或雇主的股份）占比約為10%左右。如果再加上計劃參與者通過銀行集合信托及其它理財產(chǎn)品等投資于股票的資產(chǎn)，則401（k）計劃中約2/3的資產(chǎn)為股票資產(chǎn)。
居民個人退休賬戶（IRA）中近一半的資產(chǎn)用來購買共同基金。2009年年底，IRA資產(chǎn)中的2萬億美元，約46%配置在共同基金產(chǎn)品上。在這些共同基金資產(chǎn)中，股票型基金占56%，混合型基金占16%，債券型基金和貨幣型基金分別為17%和12%。在其他資產(chǎn)類別中，IRA參與者通過證券經(jīng)紀商持有大量的證券資產(chǎn)，如股票和債券等，證券類資產(chǎn)占比達到36%，其比例在近20年來一直保持穩(wěn)定。通過比較可以發(fā)現(xiàn)，IRA投資于銀行存款和共同基金的比例存在此消彼長的趨勢，銀行存款占IRA資產(chǎn)比例從1990年的42%逐步減少至2009年的10%，與此同時，共同基金占比從22%上升至46%。
DC型養(yǎng)老計劃和個人退休賬戶應運而生，促進了美國經(jīng)濟體制向更具彈性和市場化的方向轉(zhuǎn)變，使得美國率先走出滯脹泥潭、并搶占到引領(lǐng)新一輪技術(shù)革命的先機。良好的社會保障制度給居民消費吃了“定心丸”，上世紀70年代成為美國居民儲蓄率趨勢性下降的轉(zhuǎn)折點，美國正式走進消費驅(qū)動型經(jīng)濟。
養(yǎng)老基金為美國股票主板市場、創(chuàng)業(yè)板市場和場外市場提供了數(shù)額巨大的長期資金，推動了技術(shù)創(chuàng)新和進步。由于養(yǎng)老基金可以投資于風險資本，風險資本立刻擁有源源不斷的資金來源，并且不斷地發(fā)展壯大，于是風險資本可以從容地“廣泛撒網(wǎng)、重點捕撈”，即便是在一定時期內(nèi)出現(xiàn)“廣種薄收”的不利局面，也可以堅定不移地維持“放長線釣大魚”的投資戰(zhàn)略。由于養(yǎng)老基金可以投資于納斯達克市場，龐大的養(yǎng)老基金可以為納斯達克市場源源不斷地提供資金支持，維持了納斯達克市場活躍的交易規(guī)模，為眾多上市的高科技企業(yè)提供了充沛的資金支持。
養(yǎng)老金發(fā)展將居民儲蓄中用于養(yǎng)老的長期儲蓄資產(chǎn)從銀行體系分離出來，不僅推動了國民儲蓄向社會投資的轉(zhuǎn)化，還進一步細分了金融市場，提高了資本市場在金融結(jié)構(gòu)中的比重，居民家庭金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)隨之變化。根據(jù)1985-2009年的數(shù)據(jù)，從美國養(yǎng)老基金占GDP的比重與銀行資產(chǎn)占整體金融資產(chǎn)的比重，以及銀行資產(chǎn)與股票市場總市值的比重來看，它們都是顯著負相關(guān)的，它表明一國養(yǎng)老基金規(guī)模越大，銀行在金融市場中的地位越下降，該國金融結(jié)構(gòu)將逐步從銀行主導型向市場主導型轉(zhuǎn)變。同時，美國家庭養(yǎng)老資產(chǎn)占家庭總資產(chǎn)的比重從1980年的15%持續(xù)上升至2009年的36%，極大地分散了居民的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。
養(yǎng)老基金支持金融創(chuàng)新市場穩(wěn)定
美國養(yǎng)老金改革的方向是讓個人為養(yǎng)老承擔更多的責任，并賦予更多的投資選擇，激發(fā)了對養(yǎng)老產(chǎn)品的旺盛需求，產(chǎn)品創(chuàng)新隨之蓬勃發(fā)展起來。最典型的例子就是生命周期基金、生命風格基金和FOF等。美國生命周期基金在2001年的規(guī)模僅210億美元，而到2009年底已增長至2560億美元，其中IRA和DC型養(yǎng)老計劃的投資就占生命周期基金規(guī)模的84%；養(yǎng)老金投資占生命風格基金規(guī)模的45%。生命周期和生命風格基金的發(fā)展促進了FOF基金的崛起，1997年至2007年，凈流入FOF的資金為4320億美元，其中70%來自于生命周期基金和生命風格基金。
在每次重大經(jīng)濟危機發(fā)生之后，制度性的變革會陸續(xù)出臺，養(yǎng)老制度就是其中一個關(guān)鍵的領(lǐng)域。社會保障制度作為美國經(jīng)濟“大蕭條”時代羅斯福新政的重要政策，奠定了美國向福利社會轉(zhuǎn)變的基礎，同時促進了其經(jīng)濟結(jié)構(gòu)向消費拉動模式的轉(zhuǎn)型。在上世紀70年代經(jīng)濟“滯脹”的環(huán)境下，美國聯(lián)邦政府順應時代潮流，大刀闊斧進行制度改革。
美國養(yǎng)老金體系發(fā)展的四點經(jīng)驗
世界上并不存在養(yǎng)老金制度的標準模式，美國的養(yǎng)老金制度也并非盡如人意，時常受到來自其國內(nèi)各方面的批評或質(zhì)疑。盡管如此，美國養(yǎng)老金體系的運行從總體上看是非常平穩(wěn)的，其體制框架、組織過程和功能目標都有突出特色，其發(fā)展經(jīng)驗能夠給中國的養(yǎng)老金制度改革以重要的啟示。
一是美國養(yǎng)老體系實現(xiàn)了政府保障與雇主保障、個人保障的有機結(jié)合。美國的三支柱養(yǎng)老金體系是分別由政府、雇主和個人作為行為主體實施的。第一支柱強制計劃的行為主體是政府，第二、三支柱的行為主體則分別是雇主和個人。這種制度背后的一個基本理念是：包括養(yǎng)老在內(nèi)的社會保障不是政府保障，不能由政府包攬一切，而是政府、雇主和個人的共同責任。政府保障計劃的基本職能是確保絕大多數(shù)老年人的基本生活。要想獲得更高的保障水平，則必須依靠雇主和個人的進一步努力。結(jié)構(gòu)均衡的多層次養(yǎng)老體系，使得美國既享受了適度的福利制度帶來的正面效應，也避免了過于慷慨的福利制度所產(chǎn)生的負面激勵。
二是聯(lián)邦政府的政策支持是第二、第三支柱養(yǎng)老金計劃發(fā)展的關(guān)鍵基礎。上世紀70年代以來，以401（k）計劃和個人退休金賬戶為代表的私人養(yǎng)老金制度從無到有地發(fā)展壯大，并成為美國養(yǎng)老體系的中堅支柱，聯(lián)邦政府的稅收優(yōu)惠政策（也即對繳費和投資收益免稅、但對領(lǐng)取征稅的EET稅制）是其獲得發(fā)展的主要刺激手段。
三是投資管理是養(yǎng)老金制度流程的中心環(huán)節(jié)，離開強大的資本市場，就不可能建立起強大有效的養(yǎng)老金體系。作為個人長期儲蓄工具，“保值增值”是私人養(yǎng)老基金面臨的最大問題。養(yǎng)老金體系的良好運作，不僅需要有高效率的投資管理機構(gòu)、暢通的投資渠道和靈活豐富的投資方式，更需要有嚴格的投資管理體制，以防范風險，確保投資安全。
四是養(yǎng)老金體系與資本市場互相促進的關(guān)系。
2014-09-24
