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行業(yè)動(dòng)態(tài)

從FOF選基的有效性和成功率看品種的選擇

來(lái)源：中國(guó)基金報(bào)

從FOF選基的有效性和成功率看品種的選擇

　　在此前的FOF專欄中，我們對(duì)品種選擇進(jìn)行了專題論述(詳見(jiàn)《FOF基金經(jīng)理談投資品種評(píng)估之道》)，介紹FOF基金經(jīng)理篩選主動(dòng)基金時(shí)會(huì)重點(diǎn)考察平臺(tái)、發(fā)展、人員、產(chǎn)品、理念、流程、組合管理、業(yè)績(jī)表現(xiàn)等因素。但實(shí)際上，F(xiàn)OF組合構(gòu)建時(shí)，該選擇主動(dòng)投資基金，還是被動(dòng)投資基金，在業(yè)界的爭(zhēng)論由來(lái)已久，也一直沒(méi)有完美解答。本期我們從FOF配置的有效性和成功率談?wù)劵鹌贩N的選擇。
　　
　　主動(dòng)投資VS被動(dòng)投資
　　
　　關(guān)于主動(dòng)投資與被動(dòng)投資的爭(zhēng)論，業(yè)界沒(méi)有統(tǒng)一的答案。一類(lèi)投資者深信基金經(jīng)理有能力通過(guò)精選個(gè)股為組合增值，傾向于選擇主動(dòng)投資；但另一類(lèi)投資者認(rèn)為大部分基金經(jīng)理的業(yè)績(jī)?cè)诳鄢M(fèi)用后比較難跑贏市場(chǎng)，從而選擇被動(dòng)投資。從理論和概率的角度看，主動(dòng)投資持續(xù)跑贏被動(dòng)投資有一定的難度，但主動(dòng)投資確實(shí)有潛在的超額表現(xiàn)。
　　
　　筆者認(rèn)為，基金經(jīng)理在主動(dòng)管理中取勝，并能夠獲得優(yōu)于業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的表現(xiàn)，需要關(guān)注三個(gè)基本條件：
　　
　　一是股票價(jià)格的差異化。個(gè)股表現(xiàn)的差異越大，會(huì)導(dǎo)致股票價(jià)格表現(xiàn)差異越大，則為主動(dòng)投資帶來(lái)越多的機(jī)會(huì)。交叉界面的波動(dòng)率可以用來(lái)刻畫(huà)這種差異性的程度。計(jì)算橫截面波動(dòng)率的公式如下
　　
　　橫截面波動(dòng)率中受共同因素驅(qū)動(dòng)的部分與機(jī)遇共同因素變動(dòng)策略的機(jī)會(huì)相關(guān)聯(lián)，共同因素變動(dòng)主要包括輪動(dòng)策略和量化策略等。
　　
　　二是投資技能?；鸾?jīng)理必須能夠精準(zhǔn)地辨識(shí)出哪一只股票的表現(xiàn)會(huì)超越市場(chǎng)(例如投資技能或預(yù)測(cè)能力)，并根據(jù)其洞察力有足夠的時(shí)間超前行動(dòng)(在機(jī)會(huì)消失前)，同時(shí)能夠使其觀點(diǎn)得以實(shí)現(xiàn)。以上步驟的成功實(shí)施可以通過(guò)信息比來(lái)衡量。
　　
　　三是跟蹤誤差。整體而言，投資組合的成分股和權(quán)重必須與市場(chǎng)有所不同(例如主動(dòng)管理的基金經(jīng)理需要承擔(dān)相對(duì)于業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)而言額外的風(fēng)險(xiǎn)從而增加Alpha)。以上三個(gè)基本條件中，基金經(jīng)理可以掌控第二和第三個(gè)條件，但第一個(gè)條件則依賴于市場(chǎng)環(huán)境并處于不斷變化之中。
　　
　　因此，F(xiàn)OF組合到底該選擇被動(dòng)投資還是主動(dòng)投資，這取決于對(duì)有投資技能的基金經(jīng)理的挑選能力以及對(duì)業(yè)績(jī)不佳的風(fēng)險(xiǎn)承受能力(指主動(dòng)投資根據(jù)相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的程度，具有表現(xiàn)超越市場(chǎng)的潛力，同時(shí)也有低于市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn))。如何抉擇則要看如何分配風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算以及為主動(dòng)投資管理付費(fèi)的意愿。對(duì)于多資產(chǎn)FOF組合而言，被動(dòng)與主動(dòng)相結(jié)合是最有效的解決方案。
　　
　　主動(dòng)投資重點(diǎn)關(guān)注的三個(gè)因素
　　
　　除了前文提到的三個(gè)基本條件外，主動(dòng)投資還需要關(guān)注基金經(jīng)理投資業(yè)績(jī)的周期性、市場(chǎng)有效性等影響因素。
　　
　　基金經(jīng)理嘗試通過(guò)若干投資決策來(lái)偏離其業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，從而獲得超越業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的收益，其中包括：擇時(shí)、投資風(fēng)格(價(jià)值與成長(zhǎng))、市值(小盤(pán)、中盤(pán)、大盤(pán))，區(qū)域與板塊的選擇(自上而下)，以及個(gè)股的選擇(自下而上)。對(duì)于基金經(jīng)理業(yè)績(jī)的周期性問(wèn)題，F(xiàn)OF基金經(jīng)理通過(guò)對(duì)主動(dòng)投資基金經(jīng)理表現(xiàn)周期的研究，并運(yùn)作模型以包含以上投資決策的若干層面在內(nèi)的函數(shù)進(jìn)行分析，可以實(shí)現(xiàn)對(duì)主動(dòng)/被動(dòng)配置組合做出戰(zhàn)術(shù)調(diào)整。投資業(yè)績(jī)周期的建立是基于主動(dòng)管理不同層面的決策，因此配置在投資業(yè)績(jī)周期的各個(gè)階段應(yīng)側(cè)重主動(dòng)策略。相反，如果投資業(yè)績(jī)周期的某一階段不支持主動(dòng)管理，則應(yīng)更多地采用被動(dòng)投資。
　　
　　不同的因素也會(huì)對(duì)主動(dòng)投資獲得成功的概率帶來(lái)影響。其中技能水平就是其中一個(gè)因素，當(dāng)有更多具有堅(jiān)定投資理念的基金經(jīng)理出現(xiàn)時(shí)，在其他條件相同情況下，主動(dòng)投資的配置比例應(yīng)當(dāng)上升。反之則應(yīng)多配置被動(dòng)投資。在選擇基金經(jīng)理的過(guò)程中，對(duì)于基金經(jīng)理選擇技巧和已有資源的高度自信將會(huì)導(dǎo)致對(duì)于主動(dòng)投資的高比例配置。由于獲得投資技巧較高的基金經(jīng)理的可能性會(huì)隨著時(shí)間而不斷變化，因此對(duì)于主動(dòng)投資的配置比例也應(yīng)不斷加以調(diào)整。
　　
　　另外，市場(chǎng)有效性與主動(dòng)投資的潛在成功之間具有某種關(guān)聯(lián)。隨著市場(chǎng)有效性增加，錯(cuò)誤定價(jià)的證券以及發(fā)現(xiàn)這些被錯(cuò)誤定價(jià)證券的能力都將變低，因此主動(dòng)投資的成功率也會(huì)變小。
　　
　　為此，在FOF組合管理過(guò)程中，可以通過(guò)監(jiān)測(cè)近期主動(dòng)投資的業(yè)績(jī)，當(dāng)平均成功率較低且不斷下降時(shí)，對(duì)于主動(dòng)管理多半不太有利，此時(shí)對(duì)于被動(dòng)投資工具的配置應(yīng)有所增加。在成功率較為樂(lè)觀且不斷上升過(guò)程中，對(duì)于主動(dòng)投資而言則更加有利。此外，應(yīng)當(dāng)著重對(duì)用來(lái)解釋和驅(qū)使歷史過(guò)往業(yè)績(jī)產(chǎn)生的因素進(jìn)行評(píng)估，利用該評(píng)估對(duì)歷史過(guò)往業(yè)績(jī)做補(bǔ)充說(shuō)明，并加入必要的前瞻性預(yù)測(cè)，從而提高FOF品種配置的有效性和成功率。

2017-02-27