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匯添富基金：證券分析的概率決策和小數(shù)定律偏差

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匯添富基金：證券分析的概率決策和小數(shù)定律偏差

　　大數(shù)定律又稱大數(shù)法則或者大數(shù)率，是一個(gè)概率論的定律，核心思想是：在一個(gè)隨機(jī)事件中，隨著試驗(yàn)次數(shù)的增加，事件發(fā)生的頻率趨于一個(gè)穩(wěn)定值。但是，在證券分析現(xiàn)實(shí)中我們卻經(jīng)常在大數(shù)定律的潛意識(shí)支配下游走于小數(shù)定律之間，無(wú)論是策略分析、行業(yè)配置還是個(gè)股選擇。

　　市場(chǎng)中流行的資產(chǎn)配置決策一般都叫投資策略。很多人還是有意無(wú)意采用技術(shù)分析。技術(shù)分析容易陷入兩難困境：要是頻繁做判斷，準(zhǔn)確率一般就收斂于50%左右；假如出現(xiàn)情緒性偏差，從結(jié)果看，準(zhǔn)確率還不到50%，這就是大數(shù)定律。決策過(guò)程就充斥小數(shù)定律。依賴歷史上出現(xiàn)的圖形作為案例依據(jù)，由于案例有其發(fā)生的特定條件，抽象程度不夠，樣本的可比性就很差，而且和容易發(fā)生與現(xiàn)有狀況相似的統(tǒng)計(jì)意義上的比較無(wú)從談起，很容易陷入小數(shù)定律偏差。所謂的壓力線和支撐線都只是心理暗示而已，各種圖形出現(xiàn)的可能性都是存在的，從歷史中提煉普遍規(guī)律是件很困難的事，要發(fā)現(xiàn)超過(guò)10個(gè)以上的相同樣本都很難。結(jié)果就是大家總是按照指數(shù)的整數(shù)位作為心理底線，市場(chǎng)對(duì)指數(shù)點(diǎn)位的判斷就是一場(chǎng)情緒波動(dòng)的正態(tài)分布，只是平均數(shù)總在隨著大盤(pán)漲跌而漂移。

　　在行業(yè)和股票基本面分析中也有類似情況。例如，我們總會(huì)不經(jīng)意間把中國(guó)大陸經(jīng)濟(jì)跟日本和美國(guó)對(duì)比，但是很少會(huì)去對(duì)比歐洲，其實(shí)這主要是因?yàn)槲覀兿鄬?duì)而言不太熟悉歐洲經(jīng)濟(jì)史而已。局限于這幾個(gè)小樣本就隱含著小數(shù)定律偏差的威脅，選擇樣本環(huán)節(jié)就已經(jīng)出現(xiàn)了知識(shí)結(jié)構(gòu)的偏差。另外一個(gè)例子就是銀行和地產(chǎn)業(yè)的簡(jiǎn)單對(duì)比。美國(guó)的銀行發(fā)展路徑是高度分散到集中，直接融資占主導(dǎo)型地位，而中國(guó)的銀行業(yè)則從高度集中到相對(duì)分散，結(jié)果就是兩者的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)完全不同，過(guò)多地拘泥于利差沒(méi)有可比性。投資者習(xí)慣于拿中國(guó)銀行業(yè)的短板與美國(guó)的長(zhǎng)處比，殊不知老外多么羨慕中國(guó)的銀行有比例這么高的穩(wěn)定的負(fù)債來(lái)源。地產(chǎn)則是典型的非貿(mào)易品，其定價(jià)更多地取決于各國(guó)的貨幣環(huán)境和內(nèi)需驅(qū)動(dòng)因素，而且地產(chǎn)都是各國(guó)的支柱產(chǎn)業(yè)，經(jīng)濟(jì)周期都逃不脫房地產(chǎn)業(yè)的波動(dòng)。日本的案例是一個(gè)極端畸形的表現(xiàn)，拿日本樣本演繹中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)還是要小心。股票分析中小數(shù)定律更多，最典型的就是在尋找成長(zhǎng)股中試圖發(fā)現(xiàn)第二個(gè)微軟、第二個(gè)蘋(píng)果、第二個(gè)沃爾瑪、第二個(gè)騰訊，當(dāng)然還有第二個(gè)巴菲特，結(jié)果都是徒勞的。這些偉大公司的成功本來(lái)就有其獨(dú)特的不可復(fù)制的因子，從我們微觀角度看到的很多是偶然性，特別是企業(yè)家精神。我們?nèi)ケ容^蘇寧和百思買，也會(huì)發(fā)現(xiàn)前者拷貝后者商業(yè)模式的基礎(chǔ)上大量受益于低成本這一中國(guó)特色，而且財(cái)務(wù)報(bào)表差別也很大。

　　證券分析就像拼圖游戲。我們把復(fù)雜的現(xiàn)象簡(jiǎn)單化，概率決策的結(jié)果就是尋找有限樣本之間的共同點(diǎn)和差異之處，但是要時(shí)刻提防小數(shù)定律偏差。

（匯添富基金研究總監(jiān)：韓賢旺）