精細(xì)化投資階段下的機(jī)會探討
根據(jù)資產(chǎn)定價(jià)公式，影響上市公司市場價(jià)值的因素可量化為三個(gè)主要因子，分別是企業(yè)當(dāng)期業(yè)績與后續(xù)業(yè)績成長性、市場無風(fēng)險(xiǎn)利率水平、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平?；仡欁?014年以來的A股市場，這三個(gè)因子受市場內(nèi)在或外在因素影響，均發(fā)生過顯著的系統(tǒng)性變化，資本市場估值中樞因此也有明顯的變化。
從業(yè)績角度看，資產(chǎn)價(jià)格與當(dāng)期業(yè)績和業(yè)績成長性呈顯著正相關(guān)。當(dāng)公司內(nèi)生業(yè)績增長顯著超市場預(yù)期時(shí)，市場價(jià)格往往有積極變化。此外，當(dāng)公司有并購或重組的重大外延增長時(shí)，市場價(jià)格同樣有積極變化。
在經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)型期時(shí)，不少公司選擇跨界并購來提升競爭力與經(jīng)營業(yè)績。2014年3月，監(jiān)管層出臺了《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場環(huán)境的意見》，此后以并購新興產(chǎn)業(yè)公司為主的外延并購逐步升溫，被并購企業(yè)的優(yōu)良經(jīng)營業(yè)績可有效增厚并購方的當(dāng)期與未來業(yè)績，因此其市場價(jià)值普遍性地發(fā)生積極變化，為投資者帶來一定的系統(tǒng)性投資機(jī)會。但進(jìn)入2016年下半年，監(jiān)管層對并購重組中存在的部分亂象加大了監(jiān)管力度，并購雙方變得更加理性。盡管并購熱帶來的系統(tǒng)性投資機(jī)會不再明顯，但質(zhì)地優(yōu)良、價(jià)格合理的并購機(jī)會仍有，需要投資者精心選擇，合理配置。另外，當(dāng)外生增長被更理性看待之后，需要投資者精選可持續(xù)性內(nèi)生增長的優(yōu)質(zhì)品種。
從無風(fēng)險(xiǎn)利率來看，十年期國債到期收益率從2014年8月的4.3%持續(xù)降至當(dāng)前的2.7%左右。盡管過去2年里，杠桿資金的進(jìn)出使得市場估值劇烈波動，但除去杠桿資金的影響，從價(jià)值板塊與穩(wěn)定成長板塊的中期走勢可以看出，市場估值水平穩(wěn)步回升與無風(fēng)險(xiǎn)利率持續(xù)下行有顯著的相關(guān)性。當(dāng)前各發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體國債利率整體較低，美聯(lián)儲的加息預(yù)期短期或?qū)⒅萍s其國債利率繼續(xù)下行。從外部因素看，國內(nèi)無風(fēng)險(xiǎn)利率水平下行可能進(jìn)入下半場，價(jià)值板塊尤其是高股息率板塊估值水平上行可能相應(yīng)進(jìn)入下半場，投資者需要考慮的不僅僅有股息率，還需要精選那些現(xiàn)金流穩(wěn)定，且受益于供給側(cè)改革帶來業(yè)績回升的高股息率價(jià)值品種。對于受益于利率下行的分級a類份額，需要關(guān)注折價(jià)率變化與尋找合理折價(jià)率水平下的機(jī)會。
從風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平來看，當(dāng)前市場的杠桿率較低，加之監(jiān)管層對配資與交易中的不規(guī)范行為嚴(yán)格監(jiān)管，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好整體合理，投資者開始更多關(guān)注公司的業(yè)績與價(jià)值。
市場環(huán)境在變化，不僅是主動基金管理人的投資策略會有所變化，也要求我們量化投資的模型因子做相應(yīng)調(diào)整，有些之前在系統(tǒng)性機(jī)會下強(qiáng)有效的因子可能會衰減，需要我們主動量化與指數(shù)增強(qiáng)基金的投資管理人，順應(yīng)市場規(guī)律的變化，不斷改進(jìn)與精細(xì)化我們的選股體系。
2016-09-12
