美國(guó)FOF發(fā)展現(xiàn)狀及主流模式
根據(jù)美國(guó)ICI的定義，F(xiàn)OF(Fund of Funds)是指投資于其他共同基金的一種共同基金，由此，美國(guó)公募FOF的風(fēng)格取決于其所投資底層共同基金的類(lèi)別和風(fēng)格特征。
1、公募FOF分類(lèi)
根據(jù)FOF所投資底層基金的類(lèi)型，將公募FOF分為七類(lèi)：混合投資型基金、股票型基金、另類(lèi)投資基金、固定收益類(lèi)基金、貨幣市場(chǎng)基金、商品基金、可轉(zhuǎn)換證券基金以及不動(dòng)產(chǎn)基金。無(wú)論從數(shù)量還是規(guī)模來(lái)看，混合型FOF在美國(guó)公募FOF中占據(jù)主導(dǎo)地位。
2、目前規(guī)模
截至2015年年底，美國(guó)公募FOF數(shù)量達(dá)1404只，凈資產(chǎn)規(guī)模為1.72萬(wàn)億美元。其中，混合型FOF和債券FOF數(shù)量合計(jì)1404只，凈資產(chǎn)規(guī)模占比高達(dá)92%，而股票類(lèi)FOF數(shù)量只有180只，規(guī)模占比為8%。無(wú)論從數(shù)量還是規(guī)模來(lái)看，混合型FOF在美國(guó)公募FOF中占據(jù)主導(dǎo)地位。
3、基本類(lèi)別
美國(guó)混合類(lèi)FOF的母基金主要投資于股票型、債券型、貨幣型以及另類(lèi)策略型等基金產(chǎn)品，體現(xiàn)了FOF大類(lèi)資產(chǎn)配置的戰(zhàn)略核心，因此受到市場(chǎng)廣泛關(guān)注，而單一類(lèi)型的FOF占比較小，除了股票和債券類(lèi)FOF有一定規(guī)模之外，其他貨幣市場(chǎng)FOF、商品基金FOF、可轉(zhuǎn)證券FOF、不動(dòng)產(chǎn)FOF等單一類(lèi)型FOF規(guī)模微乎其微。值得關(guān)注的是，近年來(lái)商品子基金、另類(lèi)投資子基金等多元化的產(chǎn)品工具越來(lái)越多的出現(xiàn)在混合型FOF中。
4、管理模式
美國(guó)公募FOF大致有四種常見(jiàn)模式：（1）內(nèi)部管理人+內(nèi)部基金,這種模式的優(yōu)勢(shì)在于可以避免雙重收費(fèi)帶來(lái)的規(guī)模制約；（2）內(nèi)部管理人+全市場(chǎng)基金，這種形式的優(yōu)勢(shì)是可以有效避免因只用內(nèi)部基金而引發(fā)的道德風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，其缺陷亦同樣明顯，即難以避免雙重收費(fèi)難題；（3）外部管理人+內(nèi)部基金，該模式將基金公司對(duì)于基礎(chǔ)市場(chǎng)和證券的研究實(shí)力，以及投資顧問(wèn)對(duì)于大類(lèi)資產(chǎn)配置的專(zhuān)長(zhǎng)有機(jī)的結(jié)合在了一起，實(shí)現(xiàn)了雙方的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)；（4）外部管理人+全市場(chǎng)基金，本模式常見(jiàn)于銷(xiāo)售能力強(qiáng)于研究能力的機(jī)構(gòu)之中，如大型銀行和保險(xiǎn)公司等。這些機(jī)構(gòu)充分整合了投資顧問(wèn)和公募基金產(chǎn)品，并利用自己扎實(shí)的客戶(hù)基礎(chǔ)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品規(guī)模的擴(kuò)張。
（一）內(nèi)部管理人+內(nèi)部基金
采用這種管理模式的FOF由基金公司自有團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)基金投資策略的設(shè)定和投資組合的構(gòu)建，且子基金的篩選對(duì)象亦是基金公司已發(fā)行的產(chǎn)品。發(fā)行這種形式FOF的通常是大型基金公司，旗下的基金類(lèi)型豐富、覆蓋面廣泛，能夠有效地構(gòu)建大類(lèi)資產(chǎn)配置，例如Vanguard、Fidelity、T.Rowe Price等。
這種模式的優(yōu)勢(shì)在于可以避免雙重收費(fèi)帶來(lái)的規(guī)模制約，上述三家基金公司在FOF母基金層面均采取零管理費(fèi)，僅收取子基金的管理費(fèi)。如，Vanguard發(fā)行的FOF由于以指數(shù)型基金配置為主，因此總費(fèi)用率可低至0.2%左右；而Fidelity和T.Rowe Price的FOF產(chǎn)品費(fèi)用率亦在0.5%-0.9%不等，普遍低于其他同類(lèi)產(chǎn)品。
（二）內(nèi)部管理人+全市場(chǎng)基金
該模式下，基金公司仍使用自有團(tuán)隊(duì)來(lái)負(fù)責(zé)FOF投資策略的設(shè)定和投資組合的構(gòu)建，但子基金的篩選對(duì)象不僅僅局限于公司發(fā)售的產(chǎn)品，而是涵蓋了整個(gè)市場(chǎng)中的公募基金。這種形式的優(yōu)勢(shì)是可以有效避免因只用內(nèi)部基金而引發(fā)的道德風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，其缺陷亦同樣明顯，即難以避免雙重收費(fèi)難題。
如，John Hancock的LifeStyle系列共有5只FOF，每只FOF均投資于來(lái)自近10家基金公司的約50只基金。John Hancock擔(dān)任FOF的投資顧問(wèn)，收取0.5%左右的管理費(fèi)及服務(wù)費(fèi)，子基金的管理費(fèi)根據(jù)FOF的目標(biāo)不同略有變化，從保守組合0.70%至激進(jìn)組合0.90%。
（三）外部管理人+內(nèi)部基金
該模式將基金公司對(duì)于基礎(chǔ)市場(chǎng)和證券的研究實(shí)力，以及投資顧問(wèn)對(duì)于大類(lèi)資產(chǎn)配置的專(zhuān)長(zhǎng)有機(jī)的結(jié)合在了一起，實(shí)現(xiàn)了雙方的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。第三方投資顧問(wèn)有更專(zhuān)業(yè)的FOF投資管理、產(chǎn)品篩選、組合構(gòu)建、監(jiān)控以及盡職調(diào)查流程，同時(shí)能更加全面掌握市場(chǎng)上各類(lèi)型基金的積極特征。對(duì)基金公司而言，在FOF產(chǎn)品線上借助外力可在降低成本的同時(shí)，提高資產(chǎn)管理規(guī)模。因此，越來(lái)越多的FOF管理模式開(kāi)始從內(nèi)部管理人轉(zhuǎn)向?yàn)槠刚?qǐng)第三方投資顧問(wèn)。晨星的數(shù)據(jù)顯示，截至2012 年末，約50%的FOF使用了外部投資顧問(wèn)或二級(jí)投資顧問(wèn)。
（四）外部管理人+全市場(chǎng)基金
本模式常見(jiàn)于銷(xiāo)售能力強(qiáng)于研究能力的機(jī)構(gòu)之中，如大型銀行和保險(xiǎn)公司等。這些機(jī)構(gòu)充分整合了投資顧問(wèn)和公募基金產(chǎn)品，并利用自己扎實(shí)的客戶(hù)基礎(chǔ)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品規(guī)模的擴(kuò)張。例如，Transamerica全美保險(xiǎn)的ClearTrack基金系列，聘請(qǐng)QS Investors擔(dān)任投資顧問(wèn)，全權(quán)負(fù)責(zé)子基金的配置。費(fèi)用方面，F(xiàn)OF收取0.35%的管理費(fèi)、0.50%的銷(xiāo)售服務(wù)費(fèi)，投資顧問(wèn)收取0.35%的顧問(wèn)費(fèi)，考慮到費(fèi)用的減免，總費(fèi)用率約在1.20%
5、運(yùn)作模式
按照FOF基金的母基金運(yùn)作方式以及其投資的子基金策略類(lèi)型將FOF產(chǎn)品分為四種類(lèi)型。
6、發(fā)展簡(jiǎn)析
推動(dòng)美國(guó)公募FOF發(fā)展的重要因素之一是美國(guó)人口老齡化的到來(lái)以及養(yǎng)老金制度改革后退休資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，這為美國(guó)共同基金市場(chǎng)帶來(lái)巨大的資金流入，同時(shí)，由于這些資金對(duì)于投資回報(bào)率的要求不高，更多的關(guān)注資產(chǎn)長(zhǎng)期、穩(wěn)定的增值，因此退休金賬戶(hù)投資共同基金的現(xiàn)金凈流入在弱市中的下降幅度遠(yuǎn)低于基金行業(yè)現(xiàn)金凈流入的下降幅度。
美國(guó)家庭投資共同基金的主要渠道是通過(guò)退休金賬戶(hù)。截至2015年年底，美國(guó)1.24億家庭中有43%住戶(hù)持有共同基金，72%共同基金持有者的首要金融目的是退休養(yǎng)老。美國(guó)家庭購(gòu)買(mǎi)基金的渠道包括退休金計(jì)劃(包含固定繳款計(jì)劃,DC plans和個(gè)人退休賬戶(hù)計(jì)劃,IRApalans）以及退休金計(jì)劃之外的其他渠道。其中，單純通過(guò)退休金計(jì)劃購(gòu)買(mǎi)基金的家庭占比40%，單純通過(guò)退休金計(jì)劃之外的其他渠道（包含代銷(xiāo)機(jī)構(gòu)、直銷(xiāo)機(jī)構(gòu)、以及折扣經(jīng)紀(jì)人）購(gòu)買(mǎi)基金的家庭占比20%，二者皆有的占比40%。另外，63%的美國(guó)家庭購(gòu)買(mǎi)首只基金的渠道是通過(guò)退休金計(jì)劃。
另一方面，美國(guó)退休資產(chǎn)需要進(jìn)行大類(lèi)資產(chǎn)配置以使投資風(fēng)險(xiǎn)最低化，推動(dòng)了共同基金產(chǎn)品的創(chuàng)新。共同基金創(chuàng)新推出廣受DC計(jì)劃（尤其是401k計(jì)劃）和IRAs參與者歡迎的目標(biāo)日期基金和生活方式基金等新型基金，這兩種基金后來(lái)也成為美國(guó)公募FOF行業(yè)構(gòu)成中最重要的兩類(lèi)細(xì)分品種。
其中,廣受歡迎的目標(biāo)日期基金特點(diǎn)是投資者投資于與其目標(biāo)退休日相對(duì)應(yīng)的基金，該類(lèi)基金會(huì)隨投資者年齡增長(zhǎng)而主動(dòng)調(diào)整權(quán)益類(lèi)和固定收益類(lèi)資產(chǎn)配置比例，以滿足投資者所處生命周期不同階段的風(fēng)險(xiǎn)收益要求。
截至2014年底，兩類(lèi)基金凈資產(chǎn)合計(jì)占共同基金行業(yè)總值的63.9%，而來(lái)自DC計(jì)劃和IRA計(jì)劃的資金規(guī)模占兩類(lèi)基金凈資產(chǎn)的比例未72.7%，亦即，美國(guó)整個(gè)FOF行業(yè)中，46%以上的資金來(lái)源于養(yǎng)老金。
全市場(chǎng)基金?？傮w看來(lái)，經(jīng)過(guò)二十多年的發(fā)展，美國(guó)公募FOF市場(chǎng)已經(jīng)形成了較為完整并且高度細(xì)分和集中的行業(yè)模式：
（1）從參與公募FOF的機(jī)構(gòu)分布來(lái)看，行業(yè)鏈條中既有具有覆蓋全產(chǎn)業(yè)鏈的大型基金公司，如先鋒、富達(dá)、普信，三者占據(jù)了FOF近一半的市場(chǎng)份額；也產(chǎn)生了晨星和GMO等專(zhuān)業(yè)投資顧問(wèn)類(lèi)機(jī)構(gòu)；還有一些由于內(nèi)部投研實(shí)力欠佳但渠道優(yōu)勢(shì)較強(qiáng)而采用全外包模式的機(jī)構(gòu)，如銀行、保險(xiǎn)公司等這類(lèi)行業(yè)整合者。
（2）從美國(guó)公募FOF模式來(lái)看，純內(nèi)部型FOF和聘請(qǐng)外部投資顧問(wèn)是主流。對(duì)于產(chǎn)品線完整的大型基金公司，一般采用投資公司內(nèi)部基金的純內(nèi)部管理人模式，這種模式的優(yōu)勢(shì)在于可以避免雙重收費(fèi)帶來(lái)的規(guī)模制約，如先鋒、富達(dá)、普信三家基金公司在FOF母基金層面均采取零管理費(fèi)，僅收取子基金的管理費(fèi)。此外，雖然全市場(chǎng)基金提供了更為廣泛的基金選擇同時(shí)有效避免了只用內(nèi)部基金的道德風(fēng)險(xiǎn)，但行業(yè)內(nèi)投資全市場(chǎng)基金的FOF產(chǎn)品為數(shù)不多，主要原因在于難以避免雙重收費(fèi)問(wèn)題，客戶(hù)粘性較大的機(jī)構(gòu)通常會(huì)采用這種模式。近年來(lái)，越來(lái)越多的FOF管理模式開(kāi)始從內(nèi)部管理人模式轉(zhuǎn)向?yàn)槠刚?qǐng)第三方投資顧問(wèn)與內(nèi)部基金或全市場(chǎng)基金結(jié)合的方式。晨星的數(shù)據(jù)顯示，截至2012 年末，約50%的FOF使用了外部投資顧問(wèn)或二級(jí)投資顧問(wèn)。
美國(guó)公募FOF快速發(fā)展的原因
1、從個(gè)人投資需求來(lái)看，上世紀(jì)90年代，美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入繁榮發(fā)展期，股市進(jìn)入牛市新階段，個(gè)人投資者對(duì)金融產(chǎn)品投資需求大幅增加，美國(guó)共同基金類(lèi)型和數(shù)量迅速膨脹，精力和專(zhuān)業(yè)水平有限的普通投資者很難篩選、跟蹤和管理自己的基金，公募FOF因此而受到廣泛歡迎。
2、對(duì)基金公司而言，隨著90年代產(chǎn)品線的日益完善，基金公司旗下風(fēng)格多樣的產(chǎn)品存在內(nèi)部整合的需求，同時(shí)由公司旗下基金構(gòu)建FOF，還可以提升公司的銷(xiāo)售業(yè)績(jī)。美國(guó)1996年頒布的全國(guó)證券市場(chǎng)改善法案(National Securities Markets ImprovementAct of 1996)取消了對(duì)基金公司發(fā)行FOF的限制，促使基金公司FOF發(fā)展進(jìn)入新的階段。
3、從FOF的類(lèi)型分布來(lái)看，其主要以投資混合型和債券型基金為主。美國(guó)養(yǎng)老金制度深入改革后，可投資共同基金的401(k)計(jì)劃(DC plans)和個(gè)人退休賬戶(hù)(IRA)規(guī)模的擴(kuò)大催生了目標(biāo)日期基金（lifecycle funds或target date funds）和目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金（lifestyle funds或Target Risk Funds），并推動(dòng)了公募FOF的發(fā)展。目前，目標(biāo)日期基金和目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金成為美國(guó)公募FOF最主要的投資模式。
4、美國(guó)公募FOF管理模式及特點(diǎn)
從美國(guó)整個(gè)公募FOF行業(yè)的數(shù)據(jù)來(lái)看，前三大FOF管理人占據(jù)近半壁江山，前十大管理人占據(jù)了近四分之三的市場(chǎng)份額，行業(yè)集中度較高。
