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富博士課堂第十四話：業(yè)績(jī)確定優(yōu)于風(fēng)格判斷

與2017年相比，2018年經(jīng)濟(jì)增速業(yè)績(jī)小幅下滑，壓力主要來(lái)自于投資領(lǐng)域，房地產(chǎn)與基建是主要的負(fù)面因素，消費(fèi)增速仍能維持平穩(wěn)，出口增速目前處于相對(duì)高位，難以繼續(xù)強(qiáng)勢(shì)上升。

雖然宏觀經(jīng)濟(jì)增速下降，但經(jīng)濟(jì)尾部風(fēng)險(xiǎn)也顯著下降：經(jīng)過(guò)2年的供給側(cè)改革，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)尾部風(fēng)險(xiǎn)顯著降低，第一產(chǎn)業(yè)中眾多虧損的國(guó)有企業(yè)盈利好轉(zhuǎn)，政府和居民部門的負(fù)債率擴(kuò)張趨勢(shì)得以控制，金融行業(yè)積聚的壞賬和杠桿風(fēng)險(xiǎn)得到了有效緩解。這也意味著“較低的增速+較低的風(fēng)險(xiǎn)”。這一宏觀環(huán)境下，投資者對(duì)于低風(fēng)險(xiǎn)偏好產(chǎn)品的配置意愿抬升。

在經(jīng)濟(jì)下行和中美貿(mào)易戰(zhàn)的背景下，央行對(duì)沖操作，二季度資金面或延續(xù)邊際寬松格局，資管新規(guī)實(shí)施，非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)，長(zhǎng)端利率中樞下行，但考慮金融去杠桿的任務(wù)仍然艱巨，貨幣政策中性偏緊的格局沒(méi)有發(fā)生改變，削峰填谷，金融維穩(wěn)仍是主線。

基本面修復(fù)助力市場(chǎng)筑底，但缺乏流動(dòng)性合力，估值或難有抬升空間。如果以全 A 估值來(lái)衡量，目前市場(chǎng) PE 已經(jīng)回到 2015年以來(lái)的底部區(qū)域。宏觀波動(dòng)平緩的背景下，當(dāng)前的估值底部相對(duì)穩(wěn)固。隨著二季度工業(yè)景氣小周期的改善，基本面韌性延續(xù)，悲觀預(yù)期的修復(fù)或?qū)⑦M(jìn)一步鞏固估值底部的有效性。

在內(nèi)外部風(fēng)險(xiǎn)（信用緊縮、貿(mào)易爭(zhēng)端）解除之前，市場(chǎng)追逐確定性與現(xiàn)金流的邏輯很難被證偽。當(dāng)前市場(chǎng)缺乏較為明確的投資主線，建議配置層面相對(duì)均衡，選擇確定業(yè)績(jī)方向優(yōu)于風(fēng)格判斷。建議關(guān)注兩條主線：一是細(xì)分景氣機(jī)會(huì)，主要體現(xiàn)在消費(fèi)和成長(zhǎng)的細(xì)分景氣行業(yè)；二是超跌反彈及預(yù)期差修復(fù)機(jī)會(huì)。建議具體關(guān)注以下方向的投資機(jī)會(huì)：

穩(wěn)定類行業(yè)（價(jià)值成長(zhǎng)）兼具防御屬性和穩(wěn)定現(xiàn)金流，且估值與增速相匹配的行業(yè)，包括大眾消費(fèi)品如日用品、調(diào)味品、肉乳制品等。在政策主題線索中，關(guān)注金融監(jiān)管和創(chuàng)新同步推進(jìn)下，金融行業(yè)的龍頭企業(yè)的業(yè)務(wù)受益和龍頭溢價(jià)。

對(duì)于成長(zhǎng)類行業(yè)，政策對(duì)科技的成長(zhǎng)性發(fā)揮著重要影響。新經(jīng)濟(jì)背景下，成長(zhǎng)型行業(yè)有望呈現(xiàn)高景氣面貌。

對(duì)于周期類行業(yè)，周期板塊在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)的配置價(jià)值，隨著經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期的修復(fù)，動(dòng)態(tài)估值、機(jī)構(gòu)倉(cāng)位“雙低”或?qū)⒅χ芷诎鍓K獲取波段收益。

2018年7月10日