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投資者教育

?基金時(shí)間丨匯添富基金勞杰男：聚焦長(zhǎng)期價(jià)值

來(lái)源：上海市基金同業(yè)公會(huì)

基金時(shí)間丨匯添富基金勞杰男：聚焦長(zhǎng)期價(jià)值

　　倡導(dǎo)價(jià)值投資，關(guān)注基金投教。由上海市基金同業(yè)公會(huì)與第一財(cái)經(jīng)聯(lián)手打造，在《公司與行業(yè)》節(jié)目每周三晚推出的“基金時(shí)間”投教系列節(jié)目迎來(lái)了第五季。

　　2021年8月11日，“基金時(shí)間”節(jié)目特邀匯添富基金研究總監(jiān)、基金經(jīng)理勞杰男做客直播間。作為一位聚焦長(zhǎng)期價(jià)值投資的基金經(jīng)理，勞杰男管理的匯添富價(jià)值精選榮獲中國(guó)證券報(bào)2020年評(píng)選的“七年期開放式混合型持續(xù)優(yōu)勝金?；稹焙?019年評(píng)選的“五年期開放式混合型持續(xù)優(yōu)勝金?；稹薄Ｔ诋?dāng)下賽道火熱和兩極分化的市場(chǎng)中，勞杰男如何踐行長(zhǎng)期價(jià)值投資？一起來(lái)回顧上周三《基金時(shí)間》訪談的精彩對(duì)話吧！

賽道火熱下，價(jià)值投資需回歸個(gè)股本身

　　主持人陽(yáng)子：這兩年大家對(duì)賽道的聚焦度非常高，特別有意思的是，大家預(yù)期非常高的消費(fèi)賽道在今年上半年不及預(yù)期，而像新能源、光伏、半導(dǎo)體這些賽道吸引了不少機(jī)構(gòu)的目光，您能跟我們分析一下原因嗎？另外您對(duì)當(dāng)下我們提到的聚焦賽道下半年的走勢(shì)怎么看？

　　勞杰男：從我們研究來(lái)看，賽道無(wú)非就是解決行業(yè)策略的問(wèn)題。前幾年消費(fèi)整體確實(shí)景氣度比較高，很多股票漲幅也特別大，但是任何投資它一方面要圍繞基本面，另一方面圍繞估值。所以經(jīng)過(guò)前幾年上漲后，客觀來(lái)說(shuō)消費(fèi)的估值上浮挺厲害的。今年又碰到了疫情，總體從行業(yè)景氣來(lái)看確實(shí)面臨很多壓力。但是另外一端看到新能源賽道景氣度非常高，包括新能源車的銷量，確實(shí)整體比我們?cè)瓉?lái)預(yù)期的要樂(lè)觀的多。另外在投資下面，確實(shí)有很多個(gè)股慢慢形成它的壁壘，優(yōu)勢(shì)也越來(lái)越明顯。從投資的角度，也能體現(xiàn)出來(lái)很多可投的股票。因?yàn)槿绻惖篮芎玫钦也坏胶玫墓善?，純粹憑著賽道去投機(jī)，我相信機(jī)構(gòu)投資者也不愿意去做?，F(xiàn)在這樣的背景下面賽道很好，也有公司優(yōu)勢(shì)和壁壘，從估值來(lái)看也不是特別便宜，但至少?gòu)拈L(zhǎng)遠(yuǎn)的成長(zhǎng)空間來(lái)看也是有吸引力的。所以資金慢慢集聚。但是客觀來(lái)講我也有一個(gè)擔(dān)憂，因?yàn)?/span>資金行為在A股市場(chǎng)中影響特別大，前面幾年消費(fèi)股在漲的時(shí)候資金往里面涌，但現(xiàn)在慢慢從消費(fèi)到了新能源相關(guān)的個(gè)股。從我們的研究選擇來(lái)看，其實(shí)最終還是要回歸到個(gè)股選擇本身。雖然賽道很好，如果沒(méi)有好的個(gè)股，如果商業(yè)模式、盈利增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、管理層、公司治理這些維度沒(méi)有研究清楚，純粹憑著賽道去投資，下跌風(fēng)險(xiǎn)可能也會(huì)巨大。所以說(shuō)在市場(chǎng)亢奮、賽道火熱的時(shí)候，一定要對(duì)個(gè)股研究清楚，這樣至少在下跌的時(shí)候風(fēng)險(xiǎn)也是可控的。做投資要在下跌的時(shí)候愿意加倉(cāng)，敢于加倉(cāng)，才能賺到錢。否則很多時(shí)候你可能在漲的時(shí)候追著買，在跌的時(shí)候賣反而虧錢。從我們的投資來(lái)看長(zhǎng)期是非常重要的，你如何能夠著眼長(zhǎng)期，一方面要選擇好的行業(yè)，另外一方面好的行業(yè)當(dāng)中還要選擇好的個(gè)股，這樣你才能賺到比較多的錢。

　　主持人陽(yáng)子：其實(shí)您剛才在回答賽道問(wèn)題的過(guò)程當(dāng)中，其實(shí)就把您的投資風(fēng)格顯示出來(lái)了。因?yàn)椤捌珒r(jià)值”這個(gè)標(biāo)簽大家都非常熟悉了，其實(shí)我知道您在選股過(guò)程當(dāng)中會(huì)把資產(chǎn)或市場(chǎng)的類別分成穩(wěn)定價(jià)值、穩(wěn)定成長(zhǎng)、高速成長(zhǎng)、還有周期，像這4類。您剛才提到的賽道目前有點(diǎn)像高成長(zhǎng)。

　　勞杰男：其實(shí)價(jià)值投資這個(gè)詞大家都非常熟，但是價(jià)值投資和價(jià)值股投資其實(shí)是兩個(gè)不同的概念。大家所謂的市盈率、市凈率都很低，它事實(shí)上是一種價(jià)值股的投資。但是價(jià)值投資涵蓋的內(nèi)容是更廣的，成長(zhǎng)本身就是價(jià)值很重要的組成部分，如果一個(gè)公司沒(méi)有成長(zhǎng)，說(shuō)這個(gè)公司很有價(jià)值其實(shí)也是要打一個(gè)問(wèn)號(hào)的。

我們說(shuō)一個(gè)股票的收益來(lái)源無(wú)非是三部分，盈利的增長(zhǎng)、估值的提升、分紅。從我自己的研究框架來(lái)看，我一直是崇尚價(jià)值投資。價(jià)值投資從這個(gè)角度來(lái)理解就是說(shuō)一個(gè)公司應(yīng)該值多少錢，雖然每個(gè)人的判斷有一定的主觀性，但至少它是有一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。就是在研究清楚公司基本面情況的基礎(chǔ)上，股票是可以定價(jià)出來(lái)的，但是市場(chǎng)它本身有一個(gè)價(jià)格，這個(gè)價(jià)格有很多因素影響：情緒、趨勢(shì)……如果現(xiàn)在市場(chǎng)上交易的價(jià)格比你認(rèn)為的應(yīng)有的價(jià)值要低很多，買進(jìn)去，這個(gè)就是所謂的價(jià)值投資。但如果價(jià)格已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了價(jià)值再買進(jìn)去，不是一般意義上的價(jià)值投資，而是順著趨勢(shì)、沖著情緒去賺一些短期的錢，所以這是我理解的價(jià)值投資。所以我們也不單單就是傳統(tǒng)的價(jià)值股，我也會(huì)投一些有成長(zhǎng)屬性的個(gè)股。陽(yáng)子老師你剛才講的，確實(shí)現(xiàn)在包括新能源、光伏、儲(chǔ)能、氫能，雖然成長(zhǎng)空間特別巨大，但是落實(shí)到投資本身還是回歸到我剛才講的，是不是能在一定的框架，能夠找到好的個(gè)股，否則的話其實(shí)不是我理解的價(jià)值投資。剛才講了新能源，它確實(shí)在整個(gè)賽道當(dāng)中能找到好的公司去投資，這也是這些賽道給廣大機(jī)構(gòu)投資者帶來(lái)收益來(lái)源的重要原因。包括我組合里面其實(shí)也是在積極的關(guān)注研究這些非常帶有成長(zhǎng)性的賽道，但是最重要的還是要落實(shí)到個(gè)股選擇本身。

金融類個(gè)股分化愈發(fā)明顯

　　主持人陽(yáng)子：剛才我們也注意到您是學(xué)經(jīng)濟(jì)金融，而且好像在學(xué)校里做過(guò)輔導(dǎo)員是吧？看整個(gè)市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程的話，您看重均值回歸的收益，因?yàn)槟茄芯拷鹑诘模▽?duì)金融股的關(guān)注，包括歷年我們看到的組合過(guò)程當(dāng)中，對(duì)金融類資產(chǎn)的配置，尤其是短期，普通投資人一般不會(huì)去買銀行類個(gè)股，您對(duì)這一點(diǎn)怎么看？

　　勞杰男：我自己覺(jué)得就是說(shuō)銀行股本身也是在分化的，最早我們?nèi)パ芯裤y行它就是息差推動(dòng)的。但是現(xiàn)在慢慢的會(huì)發(fā)現(xiàn)銀行盈利模式其實(shí)也在發(fā)生一些分化。比如說(shuō)有些偏重于零售端的銀行，它的收益來(lái)源不單單是息差了，還有財(cái)富管理整個(gè)大規(guī)模發(fā)展下面的收益來(lái)源。這也能看到銀行之間的估值分化也在拉大。

但是回歸到投資本身，其實(shí)對(duì)銀行的商業(yè)模式來(lái)看，我們關(guān)注的就是它的ROE，但是你會(huì)發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在銀行之間它的 ROE分化也在拉大，這個(gè)分化最重要的一個(gè)原因就是有些銀行確實(shí)在零售端抓住了財(cái)富管理大的浪潮，所以使得銀行股的分化越來(lái)越明顯。

　　主持人陽(yáng)子：前兩天我們看到基金銷售排名，能感受到好多銀行在整個(gè)業(yè)務(wù)開展過(guò)程當(dāng)中不是息差這種模式了。

　　勞杰男：從結(jié)果來(lái)看到現(xiàn)在為止，其實(shí)銀行帶來(lái)的復(fù)合回報(bào)是非常巨大的。一些優(yōu)質(zhì)的銀行只要它ROE能夠持續(xù)，有些優(yōu)質(zhì)銀行ROE還會(huì)提升。這也使得未來(lái)看銀行股的投資一方面它會(huì)分化，另外一方面有些銀行帶來(lái)的回報(bào)還是非常明顯的。所以核心還是回歸到個(gè)股選擇，因?yàn)閭€(gè)股選擇帶來(lái)的差異是特別的巨大。我不提倡在一個(gè)板塊當(dāng)中，因?yàn)榘鍓K當(dāng)中它的個(gè)股是在分化的。另外您剛才提到均值回歸，均值回歸其實(shí)不單單就是說(shuō)一些個(gè)股會(huì)均值回歸，事實(shí)上市場(chǎng)還是有蹺蹺板效應(yīng)的。資金從一些地方騰挪到另一些地方，有些地方資金是很擁擠，擁擠到一定的程度，哪怕這些行業(yè)發(fā)展空間還是巨大，但是在這個(gè)行業(yè)當(dāng)中的個(gè)股階段性地也會(huì)承受很大的壓力。你說(shuō)消費(fèi)發(fā)展空間還是很大，但是消費(fèi)階段性一些個(gè)股確實(shí)面臨一些壓力，資金行為會(huì)導(dǎo)致一些個(gè)股階段性面臨不同的表現(xiàn)。其實(shí)我覺(jué)得剛才我們討論很多問(wèn)題，就是短期和長(zhǎng)期的問(wèn)題，短期的投資是面臨各種各樣因素的擾動(dòng)，市場(chǎng)價(jià)格本身受的影響因素太多了。但是長(zhǎng)期一定還是圍繞著公司本身應(yīng)該值多少錢去展開的，所以我們說(shuō)長(zhǎng)期股市是稱重機(jī)，短期就是投票機(jī)，我覺(jué)得還是要著眼于長(zhǎng)期投資，回報(bào)是很驚人的。就像您剛才說(shuō)的銀行股，如果從長(zhǎng)期的復(fù)合回報(bào)來(lái)看漲幅巨大，但為什么在每一階段好像都是賺不到什么錢？

　　主持人陽(yáng)子：大家覺(jué)得包括銀行、券商、金融都有低估值陷阱，是不是？

　　勞杰男：對(duì)，包括券商、保險(xiǎn)，保險(xiǎn)因?yàn)樗瓉?lái)的商業(yè)模式可能相對(duì)來(lái)說(shuō)比較好，券商從ROE的角度來(lái)看還是偏低一些，保險(xiǎn)因?yàn)橐咔橐院筮€是面臨一些壓力，所以金融板塊當(dāng)中也是會(huì)有分化，但是不同子行業(yè)當(dāng)中個(gè)股分化就會(huì)更明顯。我其實(shí)想表達(dá)的就是做投資還是要著眼于長(zhǎng)期。從一些個(gè)股選擇來(lái)看，如果沒(méi)能做到著眼長(zhǎng)期，其實(shí)帶來(lái)的回報(bào)其實(shí)還是蠅頭小利。

投資過(guò)程要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有充分認(rèn)知

　　主持人陽(yáng)子：這段時(shí)間大家其實(shí)感慨的是多輪波動(dòng)不斷的沖擊，您能不能給大家一些建議，如何來(lái)對(duì)抗這種波動(dòng)？因?yàn)槲覀兞牡臅r(shí)候經(jīng)常會(huì)聽(tīng)到說(shuō)基金的業(yè)績(jī)不一定是持有人能拿到的業(yè)績(jī)，當(dāng)中到底發(fā)生了什么？

　　勞杰男：其實(shí)這個(gè)現(xiàn)象是很明顯的，比如說(shuō)基金漲了，但是客戶在這些基金上面還是虧錢的，因?yàn)槲覀儎偛胖v了市場(chǎng)的階段性，就是市場(chǎng)有一些特征，很可能買進(jìn)去就跌了三五個(gè)點(diǎn)、十個(gè)點(diǎn)，一般人受不了可能就止損了。但是如果能拿住，比如說(shuō)我印象很深的疫情期間春節(jié)后開市當(dāng)天，我們復(fù)盤以后很多股票跌停，很多基金跌幅也特別大，很多客戶在那個(gè)時(shí)候選擇贖回，也沒(méi)想到后來(lái)中國(guó)的疫情控制那么好，回頭來(lái)看長(zhǎng)期收益率是非常不錯(cuò)的。所以我覺(jué)得短期有很多意想不到的原因。給廣大投資者一個(gè)建議：一方面投資一定要著眼于長(zhǎng)期，另外一方面投資的股票、基金一定要有所了解，至少要了解基金經(jīng)理的特點(diǎn)，基金經(jīng)理買的股票特質(zhì)是什么樣子。另外就是做投資千萬(wàn)不要去賭、去押，這樣會(huì)讓自己的心態(tài)很焦慮。所以我一直給我的客戶建議，一方面要了解我的特點(diǎn)，另一方面一定要拿閑錢去做投資，不要滿倉(cāng)買入，甚至加杠桿去買，這個(gè)回頭來(lái)看傷害特別巨大。現(xiàn)在可能市場(chǎng)也比較火熱，很多客戶覺(jué)得賺錢其實(shí)挺容易的，但事實(shí)上風(fēng)險(xiǎn)時(shí)時(shí)有，處處有。所以我覺(jué)得投資雖然收益是一方面，但是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)知也是另外一方面。收益和風(fēng)險(xiǎn)永遠(yuǎn)是硬幣的兩面。

　　主持人陽(yáng)子：好多你的朋友都會(huì)說(shuō)勞總?cè)フ{(diào)研的時(shí)候都問(wèn)公司最大的風(fēng)險(xiǎn)是什么。別人都問(wèn)亮點(diǎn)是什么，你第一個(gè)問(wèn)題風(fēng)險(xiǎn)在哪里？

　　勞杰男：我覺(jué)得風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)是很重要的事情，當(dāng)然收益也是很重要的。我覺(jué)得在做投資過(guò)程當(dāng)中大家都要有對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)知。有一句話叫永遠(yuǎn)保住本金，留得青山在，不怕沒(méi)柴燒。如果真的不去在意風(fēng)險(xiǎn)，不去控制風(fēng)險(xiǎn)，很可能本金的傷害是永久性的。

基金分化加劇，大型基金指日可待

　　主持人陽(yáng)子：我們知道您是最早在2019年掌管超過(guò)100億規(guī)?；鸬?，其實(shí)從現(xiàn)在來(lái)看，不少基金持有人也在觀察基金市場(chǎng)的變化，因?yàn)檫@種頭部化的狀態(tài)在市場(chǎng)當(dāng)中也是存在的，您怎么看這個(gè)問(wèn)題？

　　勞杰男：這個(gè)也是近些年非常明顯的現(xiàn)象，特別是基金銷售互聯(lián)網(wǎng)化以后就更明顯了。我們能觀察到互聯(lián)網(wǎng)上客戶量特別大，每個(gè)人可能買幾十塊、幾百塊，聚起來(lái)的力量特別巨大。所以我覺(jué)得這個(gè)現(xiàn)象在未來(lái)會(huì)延續(xù)下去，因?yàn)樨?cái)富管理行業(yè)空間特別巨大，而且老百姓愿意到市場(chǎng)當(dāng)中來(lái)，因?yàn)槔L(zhǎng)來(lái)看財(cái)富增值的效應(yīng)非常明顯，所以這個(gè)現(xiàn)象會(huì)存在下去。回到基金本身兩極分化也在加劇，有些基金規(guī)模越來(lái)越大，有些基金規(guī)模沒(méi)有很大，兩極分化越來(lái)越明顯，而且現(xiàn)在基金數(shù)目越來(lái)越多，還一直在新發(fā)基金。但分化應(yīng)該是正常的現(xiàn)象，因?yàn)槲矣X(jué)得每行每業(yè)其實(shí)都會(huì)發(fā)生兩極分化的現(xiàn)象。所謂的優(yōu)中選優(yōu)，有些基金可能慢慢的越來(lái)越小，有些基金會(huì)越來(lái)越大，但是我覺(jué)得會(huì)平衡，有些基金到一定的規(guī)模以后也帶來(lái)管理的難度，甚至短期階段性的難度是比較大的。當(dāng)然我覺(jué)得著眼于長(zhǎng)期可能問(wèn)題也不大，因?yàn)槲覀內(nèi)ズＭ庹{(diào)研，確實(shí)也有千億美金的基金是全球投資，我覺(jué)得中國(guó)A股市場(chǎng)也會(huì)出來(lái)很大型的基金。如果著眼于長(zhǎng)期價(jià)值投資，我覺(jué)得問(wèn)題不會(huì)很大。但是確實(shí)階段性短期會(huì)面臨一些壓力，包括資金輪動(dòng)、行業(yè)輪動(dòng)特別明顯，會(huì)面臨一些階段性的壓力，但是我覺(jué)得中長(zhǎng)期價(jià)值投資帶來(lái)的收益回報(bào)我還是充滿信心。

　　主持人陽(yáng)子：剛才勞杰男先生最后一句話說(shuō)，從中長(zhǎng)期情況來(lái)看，對(duì)價(jià)值投資還是充滿信心，我們就用這句話來(lái)作為一個(gè)結(jié)語(yǔ)，感謝接受我們的采訪。